В динамичной среде децентрализованных Финансы (DeFi) управление рисками является основой, на которой строятся протоколы устойчивого кредитования.

Задача заключается в том, чтобы найти тонкий баланс между патерналистским управлением рисками (т.е. пороговые значения заимствований определяются управляющими DAO и риск-менеджерами) и разрешением невидимой руке свободного рынка определять толерантность к риску.

Майкл Бентли — генеральный директор Euler Labs.

Поскольку пространство расширяется, крайне важно, чтобы мы правильно понимали компромиссы, присущие различным моделям управления рисками.

Euler v1 служит наводящей на размышления иллюстрацией вечных споров между неизменяемым кодом и управляемым кодом. В то время как Euler v1 принял патерналистский дизайн протокола с кодом, управляемым децентрализованной автономной организацией (DAO), которая могла адаптироваться к экономическим изменениям или обнаружению ошибок, в начале 2023 года она столкнулась с критическим поворотным моментом: эксплойтом стоимостью 200 миллионов долларов .

См. также: Хакер, стоящий за атакой Эйлера на 200 миллионов долларов, приносит извинения и возвращает средства

Несмотря на строгий аудит, страхование и значительное вознаграждение за обнаружение ошибок, назначенное при запуске, возникла, казалось бы, незначительная ошибка, которая привела к исправлению кода, за которым последовал дополнительный аудит и голосование DAO в течение нескольких месяцев, предшествовавших атаке. Однако это исправление непреднамеренно открыло более широкий вектор атаки, кульминацией которого стал эксплойт в прошлом году.

Хотя в конечном итоге мы предприняли действия , которые привели бы к ONE из крупнейших восстановлений, которые когда-либо видело Криптo , все еще возникает вопрос: является ли патернализм в DeFi по своей сути плохим?

Я по-прежнему считаю, как и всегда, что патернализм – это компромиссы и личная терпимость к риску. В конечном итоге пользователи должны сами взвесить предполагаемые риски и решить, что для них подходит.

Представьте себе протокол кредитования, в котором заемщики используют USDC в качестве залога для обеспечения кредитов в ETH. Определение оптимального соотношения кредита к стоимости (LTV) для этой сделки становится сложной задачей. Идеальный LTV постоянно меняется под влиянием таких факторов, как волатильность активов, ликвидность, рыночный арбитраж и многое другое. В быстро меняющемся мире DeFi расчет идеального LTV в любой момент непрактичен.

Поэтому разработка протокола кредитования требует эвристики и прагматичного выбора. Это приводит к трем широким классификациям моделей управления рисками.

Сегодня самой популярной формой управления рисками для протоколов кредитования DeFi является «патерналистская» модель, которой управляют DAO и организации по управлению рисками, такие как Gauntlet, Chaos и Warden. Я называю это «патерналистской» моделью, поскольку она склонна предполагать, что руководящий орган — будь то DAO или другая форма организации — понимает толерантность к риску, которую должны принять его пользователи, лучше, чем сами пользователи.

Этот «глобальный» подход, принятый в таких протоколах, как Euler v1, Compound v2, AAVE v2/v3 и Spark, предполагает относительно консервативную установку коэффициентов LTV. Если ситуация с рисками ухудшится, руководство может скорректировать коэффициенты LTV по всему протоколу для всех пользователей.

См. также: Голосование сообщества AAVE за развертывание версии 3 на Ethereum.

Хотя эта модель обеспечивает эффективность капитала заемщиков и предотвращает фрагментацию ликвидности, она не лишена недостатков. В состав ДАО входят люди с разными навыками, многие из которых сами не имеют права напрямую голосовать за параметры риска.

Делегирование права голоса может помочь передать контроль в руки более квалифицированных членов DAO, но это помогает лишь централизовать принятие решений в руках нескольких человек, которые часто в конечном итоге обладают значительной властью. Даже когда эти специалисты принимают «хорошие» решения, управление DAO требует времени, и решения могут быть реализованы недостаточно быстро, если среда быстро изменится.

Управление также заставляет пользователей протокола принимать или отвергать единый результат риска/вознаграждения, хотя на самом деле у пользователей очень разные терпимости. Возможно, это также приучает пользователей ожидать, что за них будут управлять рисками, тем самым вынуждая пользователей полагаться на патерналистское управление рисками, что потенциально препятствует их способности принимать обоснованные решения о риске/вознаграждении для себя в будущем.

Принципы свободного рынка, лежащие в основе модели «невидимой руки», дают кредиторам возможность активно выбирать соотношение риска и вознаграждения. « Невидимая рука », впервые придуманная экономистом Адамом Смитом, представляет собой метафору невидимых сил, которые ведут экономику свободного рынка к оптимальным решениям. Хотя он, конечно, и не является непогрешимым, он является основой почти всего современного капитализма свободного рынка.

Такие протоколы, как Kashi, Silo, Compound v3, Morpho Blue, Ajna и FraxLend, позволяют кредиторам вносить средства в различные (по большей части) неуправляемые, изолированные пулы, предлагая гибкость в соотношениях LTV, основанную на принципах свободного рынка. Имея на выбор множество пулов, пользователи могут кредитовать в широком диапазоне возможных коэффициентов LTV (и других параметров риска). Некоторые могут придерживаться осторожного подхода, предоставляя кредиты с низким коэффициентом LTV и привлекая меньше заемщиков, в то время как другие могут быть более открыты для риска и кредитного плеча.

См. также: Следующее поколение автоматизированных расчетов.

Это, в свою очередь, позволяет возникнуть различным вариантам использования кредитования и заимствования. На уровне протокола с моделями свободного рынка дела обстоят несколько проще. Отсутствие управления позволяет создавать неизменяемые примитивы, которые может использовать кто угодно. Сложность и особенности продукта можно перенести на уровень агрегации или уровень пользовательского интерфейса (см. ниже). Хотя это не обязательно снижает сложность системы в целом, оно упрощает сложность доверенной кодовой базы для подгруппы пользователей, которые рады управлять своими собственными рисками.

Однако у этого подхода T свои проблемы, такие как фрагментация ликвидности, которая затрудняет взаимодействие кредиторов и заемщиков. Изолированные пулы не только усложняют поиск ONE друга кредиторам и заемщикам, но и часто делают заимствование более дорогим (даже если пользователи могут найти совпадение). Это связано с тем, что в большинстве протоколов изолированного рынка кредитования заемщики используют залог, который не приносит им никакой прибыли (например, Morpho Blue, Compound v3, FraxLend).

Напротив, в протоколах монолитного кредитования заемщики могут одновременно использовать актив в качестве залога и одновременно предоставлять его в кредит. Это может существенно снизить стоимость заимствований и даже сделать заимствование выгодным , позволяя осуществлять арбитраж процентных ставок (посредством «кэрри-трейдов»). А чем больше займов, тем больше доходность для кредиторов. Но бесплатного обеда здесь нет. Кредиторы подвергаются рискам перезакладывания при использовании монолитных протоколов кредитования в отличие от изолированных протоколов кредитования.

См. также: Перезалог может быть обычным явлением в традиционных Финансы , но никогда не будет работать с Bitcoin.

Агрегаторы — решение недостатков изолированных пулов. Иногда утверждают, что агрегаторы помогают решить проблему фрагментации ликвидности, связанную с изолированными пулами, поскольку изоляция в значительной степени абстрагируется для кредиторов. Однако кредиторы здесь — только половина уравнения. Даже когда кредиторы используют агрегаторы, картина для заемщиков по-прежнему фрагментирована. Агрегаторы позволяют пользователям депонировать активы в управляемый пул, где управление рисками делегируется локальному риск-менеджеру. Они абстрагируют сложности изолированных пулов, предлагая пассивный доступ к разнообразным возможностям риска и вознаграждения.

Сегодня агрегаторы бывают нескольких разновидностей. Существуют нейтральные агрегаторы, такие как Yearn и Idle, которые, как правило, не имеют никакого отношения к нисходящим Рынки кредитования, на которые они вносят средства. Они просто пытаются максимизировать соотношение риска и вознаграждения для своих пользователей, независимо от того, каким образом достигается вознаграждение. И есть больше протекционистских агрегаторов, таких как MetaMorpho, которые более самоуверенны в том, откуда поступает доход, и обычно пытаются управлять рисками, сохраняя капитал внутри своей собственной экосистемы или продуктов.

Хотя агрегаторы повышают гибкость для кредиторов, они сопряжены с дополнительными комиссиями и присущими им патерналистскими недостатками. И они ничего не делают для решения проблем, с которыми сталкиваются заемщики, которым все еще приходится работать с фрагментарным опытом и которым могут потребоваться дополнительные стратегии или модели для эффективного управления рисками.

Чтобы по-настоящему масштабировать децентрализованное кредитование и конкурировать с традиционными Финансы, DeFi нужна кредитная экосистема с модульностью в своей CORE, в которой разные конструкции протоколов удовлетворяют разные потребности пользователей. Не существует универсального решения для построения протокола кредитования.

Протоколы управляемого монолитного кредитования обеспечивают эффективность капитала, но не имеют разнообразных возможностей соотношения риска и вознаграждения. Изолированные Рынки кредитования, управляемые невидимой рукой, предлагают гибкость, но страдают от фрагментации ликвидности и высокой стоимости заимствований. Агрегаторы, решая некоторые проблемы, привносят и свои собственные проблемы.

Именно здесь протоколы, использующие модульность, действительно проявят себя — по самой своей конструкции они облегчают создание и использование настраиваемого опыта — устраняя разрыв между монолитными протоколами кредитования и изолированными пулами. Признавая разнообразные предпочтения пользователей, они позволят развертывать и связывать индивидуальные кредитные хранилища в средах без разрешений.

См. Также: 5 «нерешенных проблем» Криптo по мнению Хасиба Куреши.

Модульность знаменует собой сдвиг парадигмы в компонуемости и связности DeFi. Такие протоколы, как Euler v2, дадут пользователям возможность плавно переключаться между различными моделями управления рисками в зависимости от их предпочтений. Истинная свобода заключается не в выборе между патернализмом и невидимой рукой; речь идет о возможности плавного переключения между любым типом модели, который вы предпочитаете, в любое время.

Именно эта гибкость будет способствовать инновациям и росту за счет сетевых эффектов по мере развертывания все более разнообразных типов хранилищ.

В CORE философии дизайна Euler v2 лежит разъем Ethereum Vault Connector (EVC), создаваемый собственными силами. Хотя EVC еще не развернут, в настоящее время он проходит строгие проверки и аудиты и поддерживается значительным количеством ошибок. После запуска он станет основой, на которой пользователи смогут строить хранилища поверх верхних хранилищ. Этот агностический подход учитывает как неизменные, так и управляемые предпочтения. Пользователи, которым нужна простота неизменяемых хранилищ без управления, могут создавать и использовать их без разрешения.

С другой стороны, те, кто желает патерналистского опыта под руководством DAO, организаций по управлению рисками или специализированного уровня агрегатора, могут выбрать эту альтернативу. Важно отметить, что базовый код сохраняет нейтральность, предоставляя пользователям свободу выражать свои личные предпочтения.